近兩年，愛爾眼科(300015)屢遭非議，負(fù)面消息不斷，再加上醫(yī)藥板塊整體下挫的大環(huán)境，不少投資者對市場以后的表現(xiàn)充滿了擔(dān)憂。那么，愛爾眼科基本面怎么樣？公司的競爭力和行業(yè)的潛力如何呢？
愛爾眼科最新的和訊SGI評分為85分，從整體上看，除卻2021年一季度分?jǐn)?shù)較低外，其他季度評分相差無幾，從側(cè)面也反映出愛爾眼科發(fā)展比較平穩(wěn)。
老話說得好，抓住了時代的大勢，就算是豬都能飛。愛爾眼科的發(fā)展可以稱得上是一場造富神話。
愛爾眼科成立于2003年，當(dāng)時的營業(yè)收入還不到一個億，2009年10月，愛爾眼科登陸創(chuàng)業(yè)板，成功上市。2021年Q2其市值一度高達(dá)3836.84億元，市盈率為171.93倍。不過，受大環(huán)境和自身內(nèi)在因素的影響，愛爾眼科股價自2021年下半年，一路下跌，目前市值為1756億元。
愛爾眼科發(fā)展如何？
資料顯示，愛爾眼科主要從事各類眼科疾病診療、手術(shù)服務(wù)與醫(yī)學(xué)驗(yàn)光配鏡。
愛爾眼科是分級連鎖發(fā)展模式進(jìn)行管理。即從省會級城市醫(yī)院開始，形成省-市-縣區(qū)域和同城的分級連鎖網(wǎng)略，上級為下級提供技術(shù)支持，下級為上級輸送疑難眼病病例。這一模式適用于中國地廣、人多、城鄉(xiāng)發(fā)展不平衡的國情。
上市至今，愛爾眼科利用自有資金、定向增發(fā)、以及醫(yī)療產(chǎn)業(yè)并購基金等多種形式進(jìn)行擴(kuò)張，從2009年上市之時擁有10來家億元，到現(xiàn)在在中國內(nèi)地已有600多家眼科醫(yī)院和中心數(shù)量。
全國性的網(wǎng)絡(luò)布局，對于愛爾眼科阻礙競爭對手進(jìn)入及搶占更多的市場份額發(fā)揮了很大的作用。由于醫(yī)療資源都是有規(guī)劃的，一個省能批2-3家眼科專科醫(yī)院。愛爾眼科把全國省會城市占滿，導(dǎo)致后面的競爭對手就很難進(jìn)入了。
愛爾眼科國內(nèi)的競爭對手主要分為兩部分：一是公立醫(yī)院，例如北京同仁醫(yī)院、廣州中山大學(xué)中山眼科中心、上海復(fù)旦大學(xué)附屬眼耳鼻喉科醫(yī)院、溫州醫(yī)科大學(xué)附屬眼視光等醫(yī)院。二是民營醫(yī)院華夏醫(yī)院、何氏眼科、德視佳、普瑞眼科、?，斞劭频取?/p>
如下圖何氏眼科招股書所示，這幾家民營眼科醫(yī)院2021年前半年?duì)I業(yè)收入由高到低依次排列：愛爾眼科醫(yī)院營收最高73.48億元，其次是華夏眼科14.51億元，普瑞眼科8.44億元，希瑪眼科4.35億元，德視佳2.67億元。顯然，愛爾眼科擠占了眼科領(lǐng)域絕大多數(shù)的市場份額。
來源：何氏眼科招股書
愛爾眼科官網(wǎng)顯示，2020年，中國內(nèi)地年門診量超1000萬人次，手術(shù)量超100萬臺，醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球近30億人口。目前醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)已遍及中國大陸、中國香港、歐洲、美國、東南亞，實(shí)現(xiàn)了其全球發(fā)展的戰(zhàn)略格局。
不斷成熟的網(wǎng)絡(luò)布局為愛爾眼科帶來了大量的客戶流量，而這些客戶便為公司帶來源源不斷的收益。
2021年1-9月，該公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入115.96億元，同比增長35.38%；歸母凈利潤20.03億元，同比增長29.89%；扣非凈利潤21.75億元，同比增長37.58%。
愛爾眼科表示，營業(yè)收入增長主要系公司經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大、品牌影響力提高以及醫(yī)療消費(fèi)升級，導(dǎo)致診療量、手術(shù)量增長所致。
愛爾眼科公司認(rèn)為，2021年7-9月，在去年同期基數(shù)較高的情況下，湖南、湖北、廣東、四川、重慶、 江蘇、新疆等地先后出現(xiàn)疫情反復(fù)，對所在地醫(yī)院的業(yè)務(wù)開展造成較大影響。
自上市以來，愛爾眼科一直保持增長態(tài)勢，營收數(shù)據(jù)十分華麗。2009年-2020年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為6.06億元、8.65億元、13.10億元、16.40億元、19.85億元、24.02億元、31.66億元、40.00億元、59.62億元、80.09億元、999.9億元、119.12億元。
截至2020年年底，愛爾眼科營業(yè)收入的復(fù)合增長率25.95%，高于整個眼科行業(yè)情況。并且，愛爾眼科在資產(chǎn)并購方面一直很激進(jìn)，不斷地跑馬圈地，擴(kuò)張自己的勢力。
屈光業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛 白內(nèi)障業(yè)務(wù)失速
細(xì)分業(yè)務(wù)來看，愛爾眼科的收入主要來源于五大業(yè)務(wù)板塊：屈光業(yè)務(wù)、視光服務(wù)、白內(nèi)障手術(shù)以及眼前段項(xiàng)目和眼后段項(xiàng)目。
2019Q2屈光手術(shù)收入17.79億元，占比37.46%；白內(nèi)障手術(shù)收入8.474億元，排名第二，占比17.84%；視光服務(wù)收入8.384億元，占比17.65%。
屈光業(yè)務(wù)，簡而言之，就是通過手術(shù)治療近視、遠(yuǎn)視及散光。近年來，視力改善手術(shù)是推動愛爾眼科收入增長的關(guān)鍵，從2018年開始，視力改善手術(shù)就超越了眼科治療類手術(shù)的毛利，是公司利潤的核心來源。據(jù)筆者觀察，屈光手術(shù)在總營收占比一直呈上漲趨勢。
2021年半年報顯示，屈光手術(shù)在公司的產(chǎn)品收入28.45億元，排名第一，占比提升至38.72%；視光服務(wù)收入15.24億元，排名第二，占比20.75%；白內(nèi)障手術(shù)收入10.73億元，排名下降至第三，占比14.60%。
2021年半年報，愛爾眼科表示屈光手術(shù)收入較上年同期增長84.65%，主要系一方面由于各醫(yī)院手術(shù)量快速增長的同時高端手術(shù)占比進(jìn)一步提升；另一方面公司加大對各地、縣級醫(yī)院屈光科室的建設(shè)投入，更好地滿足了地、縣患者的手術(shù)需求。
白內(nèi)障手術(shù)收入較上年同期增長71.52%，主要系白內(nèi)障消費(fèi)升級，呈現(xiàn)復(fù)明性白內(nèi)障向屈光性白內(nèi)障升級的態(tài)勢，確保了該項(xiàng)目的穩(wěn)定增長。
視光服務(wù)收入較上年同期增長85.20%，主要系一方面各醫(yī)院視光規(guī)模不斷擴(kuò)大，視光產(chǎn)品不斷豐富完善，確保了視光配鏡量的穩(wěn)定增長及消費(fèi)升級。另一方面，受國家近視防控戰(zhàn)略的推動，公司在青少年近視防控方面投入大量的科研，推動公司品牌影響力逐步提升。
如上圖所示，屈光業(yè)務(wù)毛利率57.59%，同比提升3.2%；其次是視光服務(wù)52.94%，同比提升6.26%；白內(nèi)障手術(shù)37.97%，同比提升6.91%，毛利率低但提升明顯。
與其他眼科醫(yī)院相比，由于規(guī)模效應(yīng)，愛爾眼科在設(shè)備和耗材的采購議價能力更強(qiáng)，單位成本中的固定成本折舊攤銷可能更小。因此，該公司的毛利率和凈利率高于同行業(yè)平均水平，盈利能力更強(qiáng)，更具競爭力。
重視銷售和規(guī)模擴(kuò)張研發(fā)投入占比低
費(fèi)用方面，根據(jù)2021年半年報透露，銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用分別為7.02億元、8.89億元、1.03億元，同比分別增長99.45%、53.09%、97.95%，三費(fèi)費(fèi)用率也均呈現(xiàn)上升趨勢。
半年報顯示，愛爾眼科表示管理費(fèi)用增加主要系報告期內(nèi)公司規(guī)模擴(kuò)大，人員薪酬、股權(quán)激勵以及設(shè)備保養(yǎng)等費(fèi)用增加所致。
銷售費(fèi)用增加主要是由于市場人員薪酬及市場推廣等銷售費(fèi)用相應(yīng)增加所致。
隨著規(guī)模的擴(kuò)張，三季報顯示，愛爾眼科的管理費(fèi)用率增至13.2%，銷售費(fèi)用率增至9.55%。
如下圖所示，公司的研發(fā)投入費(fèi)用上雖有所增加，但是占比也僅有1.36%。事情上，通過與銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的對比，也能看出，愛爾眼科戰(zhàn)略上更偏重銷售和規(guī)模的擴(kuò)張，而非研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用投入有待進(jìn)一步提升。
眼科醫(yī)療服務(wù)行業(yè)潛力如何？
近年來我國眼科醫(yī)療服務(wù)需求呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢。一是隨著我國人口結(jié)構(gòu)老齡化加重，年齡相關(guān)性眼病患者不斷增加。二是青少年的眼健康狀況日趨嚴(yán)峻，特別是近視 眼的發(fā)病率遠(yuǎn)高于世界平均水平。三是電子設(shè)備普及，改變了人們的生活方式、過度用眼情況日益增加。四是收入水平提高，消費(fèi)者的健康意識不斷增強(qiáng)，眼科醫(yī)療技術(shù)不斷提升，對安全性和舒適性都有很大改善。
愛爾眼科背靠眼科醫(yī)療這個醫(yī)藥行業(yè)公認(rèn)的黃金賽道，成長空間十分廣闊。而且，除卻白內(nèi)障、青光眼等部分眼病的診療費(fèi)用納入醫(yī)保結(jié)算范圍外，這個細(xì)分領(lǐng)域其他醫(yī)療服務(wù)基本不受國家集采影響。
數(shù)據(jù)顯示，人口結(jié)構(gòu)方面，根據(jù)第七次全國人口普查結(jié)果顯示，截至2020年11月1日，全國60歲及以上老年人口2.64 億人，占總?cè)丝诘?8.7%；預(yù)計(jì)2050年我國60歲以上人口將達(dá)4億以上。由此可以預(yù)見，人口老齡化帶來的白內(nèi)障、糖尿病視網(wǎng)膜病變等年齡相關(guān)性眼病將持續(xù)增長。
青少年方面，近些年來，近視人群高發(fā)化、低齡化、高度化的形勢嚴(yán)峻。2020年，我國兒童青少年總體近視率為52.7%；其中6歲兒童為14.3%，小學(xué)生為35.6%，初中生為71.1%，高中生為80.5%。小學(xué)階段近視率攀升速度較快，從小學(xué)一年級的12.9%快速上升至六年級的59.6%。
不過，現(xiàn)在隨著“雙減”政策的實(shí)施，學(xué)生課內(nèi)外學(xué)業(yè)壓力的減輕，再加上國家對青年少沉迷游戲等的重視，學(xué)生的近視率極有可能出現(xiàn)下降，愛爾眼科的屈光業(yè)務(wù)收入也將會面臨滑坡的風(fēng)險。
另外，眼科疾病的診療活動絕大多數(shù)圍繞眼部進(jìn)行，人體眼部結(jié)構(gòu)精細(xì)且復(fù)雜，手術(shù)難度較大。
若診療過程中出現(xiàn)醫(yī)生操作失誤、設(shè)備故障等意外情況，或由于術(shù)后情況與患者術(shù)前期望不符，可能導(dǎo)致醫(yī)療糾紛或事故，公司可能會面臨投訴、法律訴訟或經(jīng)濟(jì)賠償，無論是先前的艾芬事件還是重慶麥格醫(yī)院前員工事件，還有網(wǎng)上的那些負(fù)面，都有可能對愛爾眼科的聲譽(yù)和品牌產(chǎn)生不利影響，對其經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響。
